本章学习目标

·掌握外汇与汇率的相关内容。

·掌握国际收支与国际收支平衡表，了解国际收支失衡的判定与调节。

·掌握国际储备的构成与管理。

·了解国际资本流动及其对经济的影响。

本章提要

作为国际金融市场的重要组成部分，外汇市场的相关概念和内容尤为重要，包括外汇、汇率、外汇市场和外汇市场交易。汇率决定理论从不同角度探讨了汇率决定的基础。汇率制度安排可分为固定汇率制度和浮动汇率制度两大类型。汇率的重要影响因素是国际收支。实际情况中国际收支失衡的情况非常普遍，其原因是多样化的。长期巨额的国际收支失衡均会对国民经济产生不利的影响，因此有必要采取不同的政策进行调节。国际储备主要探讨其构成、作用和管理。国际资本流动指一国资本流向别的国家或地区的活动过程，与其相关的国际债务危机和货币危机值得关注。

关键术语

外汇 汇率 直接标价法 间接标价法 即期外汇交易 远期外汇交易 固定汇率制度 浮动汇率制度 国际收支 国际收支平衡表 国际储备 国际资本流动

11.1 外汇与汇率

11.1.1 外汇的含义与类别

外汇有广义与狭义之分。各国外汇管理法令所称的外汇就是广义的外汇。如我国2008年8月5日公布，并于同日开始实施的修订后的《中华人民共和国外汇管理条例》第三条规定，外汇是指下列以外币表示的可以用作国际清偿的支付手段和资产：①外币现钞，包括纸币、铸币。②外汇支付凭证或者支付工具，包括票据、银行存款凭证、银行卡等。③外币有价证券，包括债券、股票等。④特别提款权。⑤其他外汇资产。而狭义的外汇，也就是我们通常所说的外汇，它是指外国货币或以外国货币表示的能用于国际结算的支付手段。

外汇有多种分类方法。按其是否能自由兑换分为自由外汇和记账外汇；按其来源和用途可以分为贸易外汇和非贸易外汇。

11.1.2 汇率及其标价法

1.汇率概念

外汇汇率（foreign exchange rate）又称外汇汇价，是一个国家的货币折算成另一个国家货币的比率，即两种不同货币之间的折算比率。也即在两国货币之间，用一国货币所表示的另一国货币的相对价格。确定两种不同货币之间的比价，应先确定以哪个国家的货币作为标准，由于确定的标准不同，于是便产生了不同的外汇汇率标价法。

2.汇率的标价法

（1）直接标价法（direct quotation）

直接标价法是以一定单位（1个外币单位或100个、10000个、100000个外币单位）的外国货币作为标准，折算为一定数额的本国货币来表示其汇率的方法。例如：2010年5月16日中国外汇交易中心授权公布的人民币汇率中间价中，1USD=6.8273RMB，意味着1美元可以兑换6.8273个单位的人民币。

（2）间接标价法（indirect quotation）

间接标价法，是以一定单位的本国货币为标准，折算为一定数额的外国货币来表示其汇率的方法。例如：1RMB=1.1372HKD，意味着1单位人民币可以兑换1.1372个单位的港元。英国一直使用间接标价法。美国长期以来一直采用直接标价法，但在“二战”后，美元在国际支付和国际储备中逐渐取得统治地位，为了与国际外汇市场上对美元的标价一致，从1978年9月1日起，美国除对英镑继续使用直接标价法外，对其他货币一律改用间接标价法。此外，欧元区、新西兰、加拿大、澳大利亚等国家或地区也使用间接标价法。

在直接标价法下，外国货币的数额固定不变，汇率的高低或涨跌都以相对的本国货币数额的变化来表示。一定单位外币折算的本国货币增多，说明外币升值，本币贬值。在间接标价法下，本国货币的数额固定不变，汇率的高低或涨跌都以相对的外国货币数额的变化来表示，此种关系正好与直接标价法的情形相反。所以，在引用某种货币的汇率，说明其汇率涨跌时，必须明确来源于哪个外汇市场，即采用哪种标价法，以免混淆。

11.1.3 外汇市场与外汇市场交易

1.外汇市场及其构成

外汇市场（foreign exchange market），是指进行外汇买卖的场所或网络。大体可分为两类：有固定交易场所的有形市场和没有具体交易场所的无形市场。它是一个24小时连续周转的全球市场。

外汇市场上交易的参与者主要有四类：外汇银行、外汇经纪人、顾客和中央银行。

外汇银行（appointed or authorized bank）一般包括经中央银行指定或授权的专营或兼营外汇业务的本国商业银行和开设在本国的外国商业银行分支机构，它们是外汇市场的主体。

外汇经纪人（foreign exchange broker），即外汇银行之间或外汇银行与顾客之间的中介，为买卖双方接洽交易而收取佣金的汇兑商，其主要功能是起联络作用。严格意义上的外汇经纪人只是代客买卖，但电信网络技术的发展使得外汇经纪人之间的竞争日益激烈，现在越来越多的外汇经纪人也纷纷开始自营业务，同时还通过替顾客与银行间联络安排新的外汇业务而收取佣金。

顾客，一般是指外汇银行的顾客，包括：交易性的外汇买卖者，如进出口商、国际投资者、旅游者等；保值性的外汇买卖者，如套期保值者；投机性外汇买卖者，如外汇投机商。

中央银行在外汇市场上除了担任传统的市场监督者的角色外，还必须干预市场。为确保汇率稳定或将汇率保持在目标水平上，中央银行经常通过买卖外汇来干预市场，以达到管理和调节外汇市场的目的。

2.外汇市场交易的主要类型

外汇交易是以一定的交易方式买卖以外币表示的支付手段或信用工具的活动，最常见的有即期交易、远期交易和掉期交易。

（1）即期外汇交易

即期外汇交易（spot exchange transaction），又称现汇交易，是指买卖双方约定于成交后的两个营业日内交割的外汇交易。即期交易的交割日又称起息日，是指买卖双方将资金交与对方的日期。包括三种情况：标准交割日、隔日交割和当日交割。

（2）远期外汇交易

远期交易（forward transaction），又称期汇交易，是指外汇买卖成交后并不立即办理交割，而是根据合同的规定，在约定的日期按约定的汇率办理交割的外汇交易。远期外汇交易的基本动机主要是避险保值和投机获利。

远期外汇交易使用的汇率是远期汇率。远期汇率的标价方法有两种：①直接报出不同币种不同期限的远期汇率。②只标出远期汇率与即汇率的差额，这一差额叫远期差价，在具体交易时再由交易者根据当日即期汇率推算出远期汇率。远期汇率比即期汇率高的差价称为升水，低的差价称为贴水，两者相等的称为平价。

（3）掉期交易

掉期交易（swap transaction），是指将币种相同，但交易方向相反、金额相等、交割日不同的两笔或两笔以上的外汇交易结合起来进行的交易。简言之，就是以A货币兑换成B货币，并于未来某一特定时间，再以B货币换回A货币的交易。掉期交易按交割日期的不同，可划分为三种类型：即期对远期，即期对即期和远期对远期。

例如，瑞士某商业银行收到一笔客户存款，但瑞士国内一时难以利用这笔存款进行短期投资。因此，该商业银行不得不将这笔存款转移至欧洲货币市场上进行投放，然而这样就得把这笔存款兑换成美元。如果该商业银行在欧洲货币市场想作三个月的短期存放，那么在这三个月期间要是美元汇率下跌，到期换回的瑞士法郎可能就少于原来的数目而遭受损失。为了避免这种风险，该商业银行可通过即期对远期的掉期交易，在买进即期美元的同时，卖出三个月期的远期美元。这样，即使三个月到期时美元汇率下跌，该商业银行也不会受到损失。

11.2 汇率制度

根据汇率决定基础和变动幅度的不同，可以把汇率制度分为固定汇率制度和浮动汇率制度两大类型。从汇率制度的演变过程来看，19世纪末至20世纪初和1945年至1973年，世界各国主要实行的是固定汇率制度；1973年以后则主要实行的是浮动汇率制度。从各国实行汇率制度的具体情况来看，除了纯粹的金本位制和一些短暂的历史阶段之外，完全固定的汇率制度和完全浮动的汇率制度在现实当中是极少存在的，现实中各国选择的汇率制度一般兼有固定汇率制和浮动汇率制的某些特点，发展中国家实行的汇率制度具有固定汇率制的特点多一些，发达国家实行的汇率制度则具有浮动汇率制的特点多一些。

11.2.1 固定汇率制度

固定汇率制度是指以本位货币自身的价值或以其法定含金量作为确定汇率水平的基础，汇率相对固定或汇率波动幅度被限定在一个狭小范围之内的汇率制度。固定汇率制度又可分为金本位制度下的固定汇率制度和布雷顿森林体系下的固定汇率制度。

1.金本位制度下的固定汇率制

金本位制是指以黄金为货币制度的基础，黄金直接参与流通的一种货币制度，包括金铸币本位、金块本位和金汇兑本位三种形式，但在不特别指明的情况下即指金铸币本位。各国在流通中使用具有一定成色和重量的金币作为货币，金币可以自由铸造、自由兑换以及黄金可以自由输出、输入。在该制度下，两国货币之间的汇率由它们各自的法定含金量之比——铸币平价来决定。只要两国货币的法定含金量不变，两国货币的汇率就保持稳定，虽然现实交易中的汇率会受外汇供求等因素的影响而波动，但其波动的范围仅限于黄金输送点之间。汇率波动的最高界限是铸币平价加上运输黄金的费用，即黄金输出点；汇率波动的最低界限是铸币平价减去运输黄金的费用，即黄金输入点。总结而言，外汇市场的汇率受外汇供求关系的影响，以黄金输送点为界限，围绕铸币平价上下波动。

2.布雷顿森林体系下的固定汇率制度

布雷顿森林体系下的固定汇率制度是美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩的“双挂钩”制度。其具体内容是：美元与黄金的兑换比例为1盎司黄金=35美元，各国政府可以随时用美元向美国政府按这一比价兑换黄金。其他国家的货币则直接与美元挂钩，确定其与美元的比价，这样，就可以通过各自与美元的比价来确定各国货币之间的汇率。各国货币对美元的汇率只能在平价上下各1%的限度内波动，超过这个限度，各国中央银行有义务在外汇市场上进行干预，以保持汇率的稳定。只有在一国国际收支发生根本性不平衡时，才允许变动货币平价。各会员国如需变更平价，必须事先通知国际货币基金组织。如果变动的幅度超过10%，须取得基金组织同意后才能变更。

11.2.2 浮动汇率制度

浮动汇率制度是指汇率水平由外汇市场上的供求关系决定，政府对之不加以干预的汇率制度。在浮动汇率制度下，货币当局不再规定汇率波动幅度的界限，也不再承担维持汇率稳定的义务，汇率是外汇市场中的外汇供求状况自行浮动和调整的结果。然而在实践中，货币当局并非绝对不干预外汇市场的供求关系。因此，根据货币当局对市场干预状况的不同可以将浮动汇率制度分为自由浮动和管理浮动。前者也称为清洁浮动，货币当局对外汇市场不加任何干预，完全听任外汇供求关系影响汇率的变动；后者又称为肮脏浮动，货币当局对外汇市场进行干预，以使汇率朝着有利于本国利益的方向发展。目前，世界各国实行的都是管理浮动，自由浮动成为理论上的一种模式。此外，浮动汇率制度还可以根据货币集团关系的不同划分为单独浮动制和联合浮动制。

目前，国际货币基金组织将汇率制度细分为八类，包括：

①无法定货币的汇率安排。即将另一国货币作为单一法定货币流通，如巴拿马将美元作为法定货币并可以在巴拿马境内自由流通；或属于货币联盟的成员，与联盟中的其他成员共用同一种法定货币，如欧元区统一使用欧元。

②货币发行局制度。即从法律上隐含地承诺本国货币按固定汇率兑换某种特定的外币，官方货币发行必须有100%对应的外汇储备作保证，以确保履行法定义务，如阿根廷和我国香港特别行政区。

③传统的钉住汇率安排。即将货币（公开或实际）按固定汇率钉住某种主要货币或者是一篮子货币。汇率围绕中心汇率上下波幅不超过1%，如马来西亚。2005年我国汇率制度改革之前属于此类汇率安排。

④平行钉住的汇率安排。即货币的价值围绕公开或实际上的固定钉住汇率波动，上下波动范围大于1%，如冰岛。

⑤爬行钉住的汇率安排。即按照预先宣布的固定汇率，或者根据若干量化指标的变动，定期小幅调整币值平价，如尼加拉瓜。

⑥爬行区间浮动的汇率安排。即货币在一定范围内围绕中心汇率上下波动，同时根据预先宣布的固定汇率或若干量化指标的变动，定期调整中心汇率，如波兰。

⑦无区间的有管理浮动汇率。即货币行政当局在不特别指明、不提前宣布汇率目标的情况下，通过积极干预外汇市场来影响汇率变动，如新加坡。现在我国被划归为这一汇率制度安排。

⑧自由浮动的汇率安排，如美国、日本。

11.2.3 汇率决定理论

1.购买力平价

购买力平价是西方众多汇率决定理论中最具影响力的理论。卡塞尔是购买力平价理论的首创者。购买力平价可以分为两种形式：绝对购买力平价和相对购买力平价。前者说明在某一点上汇率决定的基础，后者说明在某一段时间内汇率变动的原因。

（1）绝对购买力平价

绝对购买力平价是购买力平价理论最典型的形式，其基本观点是一个国家的货币与另外一个国家货币之间的比价是由两种货币在各自国内的购买力之比决定的。绝对购买力平价的基础是一价定律。一价定律是指在自由贸易条件下，同一种商品在世界各地以同一种货币表示的价格是一样的，用公式表示为Pi=SP*i。S为直接标价法下本国货币的即期汇率。比如同一种商品在美国卖5美元，在英国卖2.5英镑，那么1GBP=2USD。假设一价定律成立，同时假设在两国中各种商品所占的权重相等，就可以推导出绝对购买力平价。

令P、P*分别表示本国商品的价格水平与外国商品的价格水平，则购买力平价可以写成：

（2）相对购买力平价

相对购买力平价可由绝对购买力平价推导出来，但它比后者更有操作性。将绝对购买力平价等式两边取对数，得：

lnS=lnP—lnP*

对上式进行差分，得：

ΔS=ΔP—ΔP*

相对购买力平价意味着，汇率的升值或贬值是由两国通胀率的差异决定的。如果本国通胀率超过外国，则本币将贬值。

2.利率平价理论

1923年，凯恩斯在其著作《论货币的改革》中较为系统地阐述了利率评价说，其后的经济学家们逐步地完善了这一理论。利率平价理论认为，某种货币的远期汇率是由两个国家金融市场中的利率水平决定的。如果不考虑其他因素，远期汇率与即期汇率之差，等于两国利率之差。因为国际间资本流动的主要目的是获得投资收益。高利率引起资本流入，低利率引起资本流出。资本的流出流入改变外汇供求关系进而使汇率发生相应的变化，最终两国之间的利率差会由两国间的汇率差所抵消，使得同一笔资金在国内外投资的收益相等。

利率平价理论可以分为抵补利率平价理论和非抵补利率平价理论。两者的主要区别在于对投资者风险偏好所作的假定上。非抵补利率平价理论假设投资者是风险中性的，不采取任何避险措施；抵补利率平价理论认为投资者是风险偏好的，会同时进行远期外汇交易以规避汇率的波动。

3.其他汇率决定理论

（1）国际收支说

国际收支说是从分析影响国际收支进而影响汇率变动的因素入手，分析汇率决定的一种理论。外汇汇率是由外汇供求决定的，而外汇供求又是由国际收支决定的。外汇供给与需求的均衡，不过是国际收支均衡的另一种表现。影响国际收支的因素包括：BP=f（Y，Y*，P，P*，i，i*，s，Δse），其中Δse为对未来汇率水平的预期，Y、Y*分别是本国及国外的国民收入。

国际收支说认为上述因素的变动会影响外汇供给（收入）和外汇需求（支出），进而影响国际收支和汇率。当国际收支赤字，外汇供应减少或外汇需求增加时，外汇升值；反之国际收支盈余，外汇供给增加或外汇需求减少时，外汇贬值；当国际收支平衡外汇供求均衡时，此时的汇率即为均衡汇率。

（2）资产市场说

资产市场说是20世纪70年代中期以后发展起来的一种重要的汇率决定理论，它是在国际资本流动获得高度发展的背景下产生的，因此特别重视金融资产市场均衡对汇率变动的影响。一国金融市场供求存量失衡后，市场均衡的恢复在各国资产具有完全流动性的条件下，能通过国外资产市场的调整来完成。汇率作为两国资产的相对价格，可以通过其变动消除资产市场的超额供给或者超额需求。均衡汇率就是指两国资产市场供求存量保持均衡时的两国货币之间的相对价格。这就是资产市场说的基本思想。

根据资本的替代程度不同可以把资产市场分析方法分成两大类：假设国内外债券可以完全替代的称为货币分析方法；假设国内外债券不完全替代的称为资产组合平衡分析方法。而第一类模型根据对商品价格的假设不同又可以分为：弹性价格货币分析方法和粘性价格货币分析方法。

11.3 国际收支

11.3.1 国际收支与国际收支平衡表

1.国际收支

国际收支的概念产生于17世纪。这一概念在随后的很长时间里，只是被简单地解释为一国的外贸收支，且仅限于立即结清的现金收支。随着国际经济交易内容的不断扩大，国际收支的含义有所改变。第一次世界大战之后，国际收支的含义由外贸收支扩大为外汇收支，包括贸易和非贸易收支，这就是狭义的国际收支概念。第二次世界大战后，国际收支的概念不再以支付为基础，而是以交易为基础，国际收支的内容不仅包括贸易收支和非贸易收支，而且还包括资本的输出输入，从而形成了广义的国际收支概念。广义的国际收支概念是指一个国家在一定时期内（通常是一年）对外政治、经济、文化教育、科技往来所产生的全部国际经济交易的系统记录。

2.国际收支平衡表

国际收支平衡表是按复式簿记原理编制的，系统地记录国际收支各个项目的统计报表。一切收入项目或负债的增加、资产的减少记入贷方，或称正号项目；一切支出项目或资产增加、负债的减少记入借方，又称负号项目。原则上国际收支平衡表全部项目的借方总额与贷方总额是相等的，其净差额为零，故称国际收支平衡表。国际收支平衡表所列的每一个项目各反映了不同性质的国际收支，通常把这些项目分成经常项目、资本项目和错误与遗漏三大类。

（1）经常项目

经常项目反映实际资源的流动，它具体包括以下四个主要项目：①货物，例如一般商品的进出口。②服务，例如运输服务、旅游、通信服务、金融服务等。③收入，包括季节性工人工资和投资收益。④经常转移，例如政府间的经济援助、侨汇等。

（2）资本与金融项目

资本与金融项目包括资本转移，非生产、非金融资产的收买或出售，金融资产与负债。其中金融项目包括四个子项目：直接投资、证券投资、其他投资和储备资产。中国的国际收支平衡表把储备资产从资本与金融项目内划出单列一个账户。

（3）错误与遗漏项目

该项目是为了使国际收支平衡表借方和贷方平衡而人为设立的平衡项目。由于各部门统计口径的差异、存在逃避管制的非法资金流动等原因，在实际编制国际收支平衡表过程中，总会出现一定的错误与遗漏。该项目的设立可保证借方和贷方总额相等。

11.3.2 国际收支失衡的判定与调节

1.国际收支失衡的判定

在国际收支理论研究中，按发生动机将所有交易分为自主性交易和补偿性交易。自主性交易是指个人和企业为某种自主性目的而从事的交易，又称事前交易；补偿性交易是指为弥补国际收支不平衡而发生的交易，又称事后交易。国际收支差额指的是自主性交易的差额。

由于在统计上和含义上很难区分自主性交易和补偿性交易，因此一般国际收支不平衡主要通过以下四种差额来衡量：贸易收支差额、经常项目收支差额、资本和金融项目差额和综合项目差额。其中综合项目差额是剔除官方储备项目后的国际收支余额，也就是一般所说的国际收支差额。

2.国际收支失衡的调节

国际收支失衡的原因是多方面的，综合而言可以概括为以下五种：收入性失衡、货币性失衡、结构性失衡、周期性失衡和临时性失衡。虽然国际收支失衡是经常现象，但如果是长期性的、持续性的、巨额的失衡，无论是顺差还是逆差都会对一国经济产生一定程度的不利影响。虽然国际收支存在自动的市场调节机制，但是政策调节机制也不可或缺。政府调节国际收支的政策有以下三个层次的选择。

（1）融资

融资是指政府通过借款或动用外汇储备向外汇市场提供外汇，以弥补外汇市场的供求缺口，弥补国际收支赤字。

（2）调整

①财政和货币政策。通过实施财政政策和货币政策直接影响总需求或总支出水平，进而通过边际进口倾向和利率机制来影响国际收支。财政政策的主要工具包括财政收入政策、财政支出政策和公债政策。货币政策的主要工具是公开市场业务、调整再贴现率和法定准备金率。当一国出现国际收支逆差时，可采用紧缩性财政政策或者货币政策，迫使投资和消费减少，物价相对下降，从而有利于出口，不利于进口，改善贸易收支乃至国际收支。

②汇率政策。如当一国发生国际收支逆差时，可使该国货币贬值，增强本国商品在国外的竞争力，从而改善贸易收支和国际收支。

③直接管制政策。包括外汇管制、贸易管制和财政管制。例如为了改善国际收支状况，各国政府都实行“奖出限入”的保护性贸易政策。在奖出方面，给出口商提供信贷、出口津贴、减免出口税等以增加外汇收入；在限入方面，对进口采用许可证制、进口配额制和提高关税等手段减少外汇支出。

④供给调节政策。旨在改善一国的经济结构和产业结构，提高劳动生产率，降低成本，提高产品质量，以此达到增加社会产品（包括出口产品和进口替代品）的供给、改善国际收支的目的。

（3）融资与调整相结合

融资与调整相结合是指寻求融资与调整的某种适当的组合来调整国际收支平衡。

11.4 国际储备

11.4.1 国际储备的含义与作用

国际储备（international reserve）亦称“官方储备”，是指一国政府所持有的，备用于弥补国际收支赤字、维持本币汇率等的国际间普遍接受的一切资产。

一般认为，国际储备具有如下特征：①可得性。国际储备能随时、方便和无条件地被各国政府得到。②流动性。国际储备必须具有较强的无损变现能力。其要点有两个：其一，国际储备能方便地转换成现金；其二，这种转换须不发生损失或尽可能少发生损失。③普遍接受性。一国在运用国际储备弥补国际收支赤字和维持本币汇率时能被普遍接受。此外，国际储备还具有一些其他特征，如国际储备的内在价值必须相对稳定等。

国际储备的作用体现在以下四个方面：①弥补国际收支赤字。这是一国持有国际储备的基本职能。对于短期的、季节性或偶然性的国际收支失衡，通过动用国际储备，能在不影响内部均衡实现的前提下消除赤字，达到外部均衡。②调节本币汇率。一国持有的国际储备可用于干预外汇市场，熨平本币汇率的暂时波动。③充当信用保证。充足的国际储备，可支持和维持国内外公众对本国货币政策、汇率管理政策和货币的信心，维持本国货币的稳定。同时，国际储备也是一国对外举债的保证。④防范突发事件。持有充足的国际储备能减轻突发事件（如自然灾害、经济金融危机等）对一国国民经济造成的冲击，维护国家经济安全。

11.4.2 国际储备的构成

1.黄金储备

黄金储备是指一国货币当局所集中持有的货币性黄金。在国际金本位制度下，黄金是最主要的国际储备资产，是当时唯一的世界货币。自1976年起，根据国际货币基金组织的《牙买加协议》，黄金与国际货币制度和各国的货币脱钩，黄金不再成为货币制度的基础，也不准用于政府间的国际收支差额清算。但是由于黄金长期以来一直被人们认为是一种最后的支付手段，它贵金属的特性使它易于被人们接受，各国货币当局可以方便地通过向市场出售黄金获得所需的外汇来平衡国际收支差额，所以黄金仍然为各国货币当局持有的国际储备的一部分。

2.外汇储备

外汇储备是指由一国官方持有的，可以自由支配和自由兑换的储备货币，包括银行存款和有价证券。外汇储备是当今国际储备的主体，在世界国际储备总额中的比重最大。

3.在国际货币基金组织中的储备头寸

也称普通提款权，是指国际货币基金组织的会员国按规定从基金组织提取一定数额款项的权利，是国际货币基金组织最基本的一项贷款。用于解决会员国的国际收支不平衡，但不能用于成员国贸易和非贸易的经常项目支付。当一个国家加入基金组织时，必须按一定的份额向该组织缴纳会费，作为入股基金，称之为份额。认缴份额的25%必须以可兑换货币缴纳，其余75%用本国货币缴纳。当成员国发生国际收支困难时，就有权向基金组织申请普通贷款。

4.特别提款权

特别提款权是国际货币基金组织创设的无偿分配给各会员国用以补充现有储备资产的一种国际储备资产。国际货币基金组织于1970年创设特别提款权，并按成员国认缴份额向成员国分配。特别提款权只是一种记账单位，使用时必须先换成其他货币，且不能直接用于贸易或非贸易的支付。

11.4.3 国际储备的管理

国际储备的管理是指一国货币当局根据一定时期内本国经济发展的要求和国际收支状况，对国际储备的规模、结构等进行确定和调整，以实现储备资产规模适度化、结构最优化的整个过程，是一国宏观金融管理的重要组成部分。国际储备的管理包括量的管理和质的管理两个方面。量的管理是指对储备规模的确定和调整，即通常所说的国际储备的水平管理或总量管理；质的管理是指对国际储备结构的确定和调整，也被称作国际储备的结构管理。

1.国际储备的总量管理

因为持有国际储备有机会成本，因此国际储备应该保持适度的规模。以下是测度国际储备适度规模的一些操作性较强且简单易行的经验法则。

（1）非黄金储备/进口比例法

美国耶鲁大学教授罗伯特·特里芬在1960年出版的《黄金与美元危机》（Gold and Dollar Crisis）一书中提出，一国国际储备应与它的进口额保持一定的比例关系，这一比例以40%为标准，以20%为最低限。如果该比例低于30%，就必须对国际收支进行调整。一般认为，全年国际储备与进口额的比例应在25%左右，即国际储备应该能满足3个月的进口需要。如果就一国非黄金储备与周平均进口额的比例来看，该指标的经验数据约为9～13周。

（2）外汇储备/外债比例法

在理论上，一国的国际储备是其外债偿付的支付准备金，用外汇储备与外债进行对比，可以反映出一国对外债的偿付能力。具体地，外汇储备/外债比例法可以细分为外汇储备/全部外债比例法和外汇储备/短期外债比例法两种。

①外汇储备/全部外债比例法。该比例体现的是一国外汇储备对总体外债的清偿能力。按照国际经验，外汇储备与外债余额之比在正常情况下应在30%～50%之间，它不能低于30%，否则就会存在引发债务危机的可能。

②外汇储备/短期外债比例法。它反映了一国对即期债务的清偿能力。根据国际经验，这一比例不能低于100%，也就是说，一国持有的外汇储备不能低于短期外债余额。如果这一比例过低，就会影响包括外资在内的投资者对该国的信心，可能引起资本外逃甚至引发金融危机。

（3）外汇储备/货币供应量比例法

这种方法由以约翰逊为代表的货币主义学派提出。货币主义学派认为：国际收支失衡在本质上是一种货币现象，当国内货币供应量超过国内需求量时，多余的货币就会流向国外，从而引起储备的减少；反之，当国内货币供应量低于国内需求量时，货币就会从国外流向国内，从而引起储备的增加。所以，外汇储备需求主要由国内货币供应量的增减来决定。此外，该指标还较好地测度了一国居民的资本外逃。

（4）圭多惕—格林斯潘规则（Guidotti—Greenspan）

源自阿根廷原财政部副部长圭多惕的一种国家对其对外资产与负债进行管理的思想，这一思想中与储备相关的观点是：在最低限度内，在不对外举债的前提下，一国可用的外汇储备应该大于一年内到期的外债本息，也就是说，在长达一年的期限内，一国要能在没有对外举债情况下正常运转。这就是著名的Guidotti规则。

2.国际储备的结构管理

国际储备结构管理是指一国如何最佳地配置国际储备资产，从而使黄金储备、外汇储备、在IMF的储备头寸和特别提款权四个部分的国际储备资产持有量之间，以及各部分的构成要素之间保持合适的数量构成比例。因黄金不生息、需支付保管费等原因，各国正逐步减少黄金储备的持有；而在IMF的储备头寸和特别提款权两部分又取决于各成员国的份额，成员国对此并不能主动增减；并且以上三部分储备资产的内部构成单一，加之数量又少，所以上述四个层次的结构管理可归结为外汇储备结构管理这一问题，它包括外汇储备的币种结构管理和外汇储备的资产结构管理两个方面。

国际储备的结构管理，必须遵循安全性、流动性和盈利性原则，进行“三性”管理。第一，安全性。指外汇储备存放风险低，不易受损。第二，流动性。指需要动用外汇储备时能够迅速实现无损变现。第三，盈利性。指储备资产的增值、获利能力。

11.5 国际资本流动

11.5.1 国际资本流动的含义和类型

国际资本流动是指一国资本流向别的国家或地区的活动过程。具体而言，就是指资本跨越国界，到别的国家和地区，进行生产方面或金融方面的投资活动。依据不同的标准，国际资本流动可分成不同的类型，其中最为常见的是依据期限的不同分为长期资本流动和短期资本流动。

1.长期资本流动

长期资本流动是指期限在一年以上或未规定期限的资本流动，它包括直接投资、证券投资和国际贷款三种类型，其中证券投资呈逐年上升的发展态势。

（1）直接投资

它是指一国的投资者采用各种形式对另一国、地区的工商企业进行投资以及将投资利润再投资，并且取得对该投资企业部分或全部管理控制权的投资方式。直接投资主要有三种形式：在国外创办新企业、收购国外企业和利润再投资。

（2）证券投资

证券投资又称为间接投资，是指投资者在国际资本市场上购买外币有价证券的投资方式，它主要是通过购买中长期债券和购买外国公司股票来进行的。

证券投资与直接投资的区别在于证券投资者对于投资对象企业并无实际控制和管理权，证券投资者只能收取债券或股票的利息或红利。而直接投资者则持有足够的股权来管理经营投资对象企业，并承担企业的经营风险和享受企业的经营利润。另外，有些证券投资者购买债券、股票的目的是出于投机的动机，获得买卖差价。

（3）国际贷款

这是指一国政府、国际金融机构或国际银行对非居民（包括外国政府、银行、企业等）所发放的中长期贷款。

2.短期资本流动

短期资本流动是指一年或一年以下期限的货币资本流动，主要是通过各种信用工具如票据来进行的。它包括货币现金、活期存款、国库券、可转让银行定期存单、商业票据和银行票据等。短期资本流动按其流动目的的不同可以分为以下五种类别：

①贸易结算性的资金流动。这是指为国际贸易往来的资金融通和资金结算服务所引起的国际资本流动。

②银行经营性的资金流动。即各国经营外汇业务的银行和其他金融机构出于正常的业务需要而引发的国际资本流动。如跨国银行总部与分支机构之间、各分支机构之间的资金调拨。

③保值性的资本流动。这是指为了保证短期资本的安全性和盈利性，采取各种规避风险的措施而引起的国际资本流动。如出于保值的需要采用远期、期货等交易来规避汇率风险。

④安全性的资本流动。即资本逃避，为了回避国内政治动荡、经济状况恶化等风险，将资本转移到币值相对稳定的国家，以保证资本的安全流动。

⑤投机性的资本流动。它是指各种投机者利用国际市场行市（包括汇率、利率、金价、证券及商品价格）的变动和对变动趋势的预期，进行低买高卖以获取差价收益为目的的资本流动。

国际中长期资本流动的期限较长，资本流动比较稳定，一般可以在较长时间内使用，且对一国经济的发展与增长发挥着持久的深远影响；而国际短期资本流动期限很短，流动速度快，对经济的各种变动尤其对利率、汇率、通货膨胀率的变动极为敏感，这些变动都会引起国际短期资本大规模地迅速涌入一国或撤离，投机性非常强。

11.5.2 国际债务危机

1.国际债务的衡量

外债是对外债务的简称，也译为“国际债务”，是指在某一给定的时点一国居民所欠非居民的、已经使用但尚未清偿的具有契约性偿还责任的全部债务。国际上对债务国偿债能力的衡量指标很多，比较常用的有以下几个。

（1）负债率

即一国当年外债余额占当年GNP的比率，这是衡量一国对外债的依赖程度，或一国总体的债务风险的参考指标。公式表示如下：

负债率=当年外债余额/当年国民生产总值×100%≤10%

超过这个数值，就有可能对外资过分依赖，当金融市场或国内经济发生动荡时，容易出现偿债困难。

（2）债务率

即一国当年外债余额占当年贸易和非贸易外汇收入的比率，这是衡量一国负债能力和风险的主要参考指标。公式表示如下：

债务率=当年外债余额/当年贸易和非贸易外汇收入×100%≤100%

国际上公认的债务率参考数值为100%，即如果负债率超过100%，说明债务负担过重。但这也不是绝对的，因为即使一国外债余额过很大，如果长期债务和短期债务期限分布合理，当年的还本付息额也可保持在适当的水平。

（3）偿债率

即一国当年还本付息额占当年贸易和非贸易外汇收入的比率，这是衡量一国还款能力的主要参考指标。公式表示如下：

偿债率=当年还本付息额/当年贸易和非贸易外汇收入×100%≤20%

突破这一警戒线，就有发生偿债危机的可能性。当然这一限度只能作为参考，超过这一警戒线并不一定就会发生债务危机，因为一国的偿债能力还要取决于所借外债的种类、期限和出口贸易增长速度等重要因素，尤其要取决于一国的总体经济实力。

（4）短期债务比率

即当年外债余额中，一年及一年以下期限短期债务所占比重。公式表示如下：

这是衡量一国外债期限结构是否安全合理的指标，它对某一年债务还本付息额影响较大，国际上公认的参考安全线为25%以下。

2.国际债务危机

国际债务危机是指在债权国（贷款国）与债务国（借款国）的债权债务关系中，债务国因经济困难或其他原因，不能履行偿债义务，致使债务负担日益加重，积欠外债数额越来越大，并且使债权国和债务国甚至整个世界的经济运行受到影响的国际问题。

（1）拉美债务危机

1982年8月20日，墨西哥政府宣布无力偿还其到期的外债本息，要求推迟90天，由此引发了全球性的发展中国家的债务危机。到1985年年底，债务总额上升到8000亿美元，1986年年底为10350亿美元。其中拉丁美洲地区所占比重最大，约为全部债务的1/3；其次为非洲，尤其是撒哈拉以南地区，危机程度更深。1985年这些国家的负债率高达223%。这场危机的起源可以从内外两个方面进行分析。从各发展中国家内部因素看，20世纪60年代以后，广大发展中国家大力发展民族经济，为了加快增长速度，迅速改变落后面貌，举借了大量外债。但由于各方面的原因，借入的外债未能迅速促进国内经济的发展，高投入，低效益，造成了还本付息的困难。从外部因素看，导致债务危机的原因包括：①国际经济环境不利。80年代初世界性经济萧条，是引发债务危机的一个原因。②70年代后期，国际金融市场的形势对发展中国家不利。国际信贷紧缩，对发展中国家贷款中的私人商业贷款过多，也是导致80年代的债务危机的重要原因。③美国80年代初实行的高利率，更加重了发展中国家的债务负担。

（2）迪拜债务危机

2009年11月25日，迪拜政府作出一个让全球投资者震惊的决定，其负债额达590亿美元的国有集团迪拜世界将暂停偿还债务6个月，以便进行债务重组，迪拜世界旗下的棕榈岛集团35亿美元到期债券也将被延后偿还。迪拜债务危机消息一出，全球金融市场气氛逆转，美国、欧洲、日本、中国的证券市场全线暴跌，并引发了风险资产市场资金的快速出逃。迪拜此次爆发债务危机有多方面的原因。首先，是房地产业的过度开发。为了那些动辄就是“世界最高”、“世界独有”或者身价百亿的项目，迪拜政府与其所属开发公司在全球债券市场大举借债，筹措投资资金。而这些投资无数的项目却难以在短期实现盈利，最终让迪拜一步步走上债务危机的道路。其次，迪拜近年来大举投入国际金融业，在金融危机持续的影响下，迪拜的投资出现严重亏损，给债务危机埋下隐患。另外，迪拜执行的本国货币迪拉姆与美元挂钩的政策也为此次迪拜的债务危机“火上浇油”。美元的贬值引发迪拜经济的衰退，这在一定程度上充当了此次债务危机的“帮凶”。

（3）欧洲债务危机

2009年1月，由于经济衰退、财政状况恶化，希腊、葡萄牙及西班牙的信用评级相继被降低，从而引起了市场对欧洲债务偿还能力的担忧。2009年10月，希腊政府宣布2009年政府赤字和公共债务占国内生产总值的比重将达到12.7%和113.0%，则再次加大了市场对于欧洲债务危机的恐慌。2009年12月，惠誉、标准普尔和穆迪三大评级公司再次调低了希腊、葡萄牙以及西班牙的主权信用评级。欧盟的葡萄牙、爱尔兰、意大利、希腊、西班牙（PIIGS）还被评为欧洲主权债务风险最大的五个国家。2010年4月9日，惠誉宣布将希腊主权信用评级降至BBB—。4月27日，标准普尔再次将希腊的长期国债信用评级降至BB+（垃圾级），并将葡萄牙长期信用评级下调至A—。金融市场对于欧元以及欧元区经济的信心进一步受到重挫。4月29日，标准普尔将西班牙长期主权信用评级由AA+调至AA。欧洲主权债务危机出现进一步扩大的趋势。

欧洲债务危机直接影响了欧元区经济的增长，给全球经济复苏带来了较大的不确定性。它造成全球股市、汇市和债市的大幅波动，尤其是在当前市场相对脆弱的时期，还可能引发连锁反应，产生系统性风险，因此其未来走势值得进一步关注。

11.5.3 货币危机

货币危机的概念有狭义、广义之分。狭义的货币危机与特定的汇率制度（通常是固定汇率制）相对应，其含义是，实行固定汇率制的国家，在非常被动的情况下（如在经济基本面恶化的情况下，或者在遭遇强大的投机攻击情况下），对本国的汇率制度进行调整，转而实行浮动汇率制，而由市场决定的汇率水平远远高于原先所刻意维护的水平（即官方汇率），这种汇率变动的影响难以控制、难以容忍，这一现象就是货币危机。广义的货币危机泛指汇率的变动幅度超出了一国可承受的范围这一现象。

布雷顿森林体系崩溃以后，国际货币危机频频发生，虽然各国货币危机的诱因和表现形式各不相同，但在许多情况下，它发生的直接导火线往往是大规模的投机资本冲击。它均给受害国带来了固定汇率的崩溃、本币的大幅贬值、国际储备的大量下降、国际收支恶化等严重后果，甚至影响到经济的增长。在投机性冲击频频发生的情况下，20世纪90年代国际金融领域发生了影响范围广、程度深的三次大的金融危机：欧洲货币危机、墨西哥金融危机和亚洲金融危机。

本章小结

外汇有广义与狭义之分。各国外汇管理法令所称的外汇就是广义的外汇。而狭义的外汇，也就是我们通常所说的外汇，它是指外国货币或以外国货币表示的能用于国际结算的支付手段。外汇汇率是用一国货币所表示的另一国货币的相对价格。根据用哪国货币作为标准的不同可分为直接标价法和间接标价法。外汇市场是指进行外汇买卖的场所或网络。主要的外汇市场交易包括即期外汇交易、远期外汇交易和掉期交易。汇率决定理论从不同角度探讨了汇率决定的基础。根据汇率的决定基础和变动的幅度与频率的不同，可以把汇率制度分为固定汇率制度和浮动汇率制度两大类型。

国际收支是指一个国家在一定时期内（通常是一年）对外政治、经济、文化教育、科技往来所产生的全部国际经济交易的系统记录。国际收支平衡表是将国际收支根据复式记账原理和特定账户分类编制出来的会计报表。一般分为经常账户、资本与金融账户及错误与遗漏账户三大类。国际收支失衡的情况非常普遍，其原因是多样化的。长期巨额的国际收支失衡均会对国民经济产生不利的影响，有必要采取不同的政策进行调节。

国际储备是指一国政府所持有的，备用于弥补国际收支赤字、维持本币汇率等的国际间普遍接受的一切资产，主要有四个组成部分。国际储备具有重要的作用，因此对它的管理尤为重要。

国际资本流动指一国资本流向别的国家或地区的活动过程，一般分为长期资本流动和短期资本流动。国际资本流动大规模发展的负面经济意义值得关注，无论是债务危机还是投机性冲击引起的金融危机，其影响都极其深远。

复习思考题

1.如何理解汇率的定义及其标价法？

2.简述外汇市场交易的主要类型。

3.外汇市场的主要构成部分有哪些？

4.简述主要汇率决定理论的中心思想。

5.简述国际收支平衡表的组成部分。

6.简述国际收支失衡的原因及其调节。

7.国际储备的一般构成是什么？

8.简述国际资本流动的含义及负面影响。

本章参考文献

1.张强，乔海曙.金融学.北京：高等教育出版社，2007.

2.杨胜刚，姚小义.国际金融.北京：高等教育出版社，2009.

3.杨胜刚，姚小义.外汇理论与交易原理.北京：高等教育出版社，2007.

4.［美］保罗·克鲁格曼.国际经济学.北京：中国人民大学出版社，2008.

5.钱荣堃，陈平，马君璐.国际金融.天津：南开大学出版社，2002.